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假改革？深改会议定调国企改革远低预期

深改会议定调国企改革低于市场预期华尔街见闻

近来国企改革概念备受追捧，高层也不断释放信号，国企改革顶层设计文件似已箭在弦上，而让市场担心的问题是，国企改革是否会与预期相符。

上周五深改小组第十三次会议通过了两个国企改革的先导性文件，《关于在深化国有企业改革中坚持党的领导加强党的建设的若干意见》、《关于加强和改进企业国有资产监督防止国有资产流失的意见》，强调在深化国企改革过程中应坚持党的领导，并防止国国有资产的流失，这为进一步深化国资国企改革作出了指引和保障性安排。

除此之外，5 月 18 日，国务院办公厅批转发改委《关于 2015 年深化经济体制改革重点工作意见》，明确指出要出台深化国有企业改革指导意见，制定国有企业发展混合所有制经济及中央企业结构调整与重组方案；6 月 4日，国资委[微博]发布《关于进一步做好中央企业增收节支工作有关事项的通知》指出，央企要加大内部资源整合力度，推动相关子企业整合发展，并加大资本运作力度，推动资产证券化等要求。

平安证券[微博]认为，近期中央层面针对国企改革的动作频频，这也意味着迟迟未能落地的国企改革顶层设计即将出台，国企改革进程将得到自上而下的加速推进。

但其提到，这次会议透露出，国企改革落地将低于市场预期。以下为平安证券报告观点：

我们在年初的国企改革系列报告中曾提出，应当对国资国企改革保持高度的历史耐心，从深改组会议的表态来看，这种观点再次得到了印证。一是会议中强调国企改革需“做强做优做大”，这是国企改革重心从“私有化”异化为“优化国企管理”，与市场期待的“混合所有制改革”有所背离；二是会议强调防止国资流失，也意味着在国企改革的过程中，“国退民进”的步伐可能更为谨慎和保守。

我们认为，只要国企改革不涉及“卖”(卖国资以实现去国有化)、“放”(放开行业垄断以改善市场竞争)、“治”(董亊会中有无真正持股的非国有股东)，那么无论方案多么好听，都和发挥市场机制的关键性作用相背离。基于此，我们倾向于认为国企改革最终的效果大概率的将低于市场的预期。

尽管如此，在其看来，资本市场仍具投资机会：

政府和投资者的习惯，往往不会在改革初期就浇灭了投资者的热情；尽管改革落地可能不及预期，但改革相关标的仍然会受到市场的热烈追捧，国企改革仍然将是短期内最值得资本市场关注的投资热点之一。

平安证券还提到，随着顶层设计的出台，地方国企改革的步伐将有所加快，央企改革试点也将陆续铺开。

地方国企混改步伐将加快

由于国企改革顶层设计迟迟未能出台，从 2013 年底开始，各地方政府陆续出台了国企改革方案先行先试，到目前为止部分地区的国有企业改革也取得了一定成绩。我们认为随着顶层设计的出台，地方国企改革的步伐将有所加快。

结合前期的改革经验和近期中央的方向性指引，我们认为未来地方国有企业的改革可能集中在以下几个方面：一是资产注入上市平台或整体上市：即拥有上市公司的国企集团，通过将资产注入旗下上市公司达到优质资产上市的目的；国有企业也可通过新设合并、定向增发、分批收购集团主业资产等方式，逐步实现整体上市。二是资产置换：可由优质国企借壳已上市国企实现资产置换。三是引入战略投资者：即通过引入非公战略投资者的方式，推进国有企业实现股权的多元化。四是管理层员工持股激励：即通过探索管理层和员工以现金、技术、虚拟股权等方式持股。

央企改革试点将陆续铺开

在顶层设计未出台的情况下，国资委[微博]直属的央企也启动了改革的试点。2014 年 7 月，国资委首批选取了 6 家中央企业进行了“四项改革”的试点：一是中央国企改组国有资本投资公司试点(中粮集团、国家开发投资公司)；二是中央企业发展混合所有制经济试点(中国医药(23.86, 0.23, 0.97%)集团、中国建材)；三是中央企业董亊会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点(中国节能、中国建材、新兴际华集团(12.66, -0.31, -2.39%)、中国医药)；四是中央企业派驻纪检组试点(选取 2-3 家央企)。我们认为，顶层设计出台之后，央企改革试点的范围将陆续大规模铺开。

除上述四点改革之外，我们认为央企还可能大力推进的改革措施包括以下几方面：一是央企的兼并和收购：主要体现为大型央企之间的合并(例如中国南车(26.52, -2.86, -9.73%)和中国北车的重组)，以及大型国企对小型国企的收购；二是探索员工持股：考虑到国务院对于防止国资流失的强调，实施员工持股或许是能够使得央企内部混改能够得到推进的措施之一(例如交通银行(9.17, -0.23, -2.45%)推出的员工持股方案)。三是成立子公司试点混合所有制：由央企规模较小的子公司先行引入民营资本参与，试点混合所有制改革，一方面能够将改革风险控制在较小的范围内；另一方面也能够为央企混改积累有益的经验。

国企改革若不卖股权可能沦为假改革每日经济新闻

◎《中国经济时报》社评理论部评论员周子勋

6月5日召开的中央全面深化改革领导小组第十三次会议通过了《关于在深化国有企业改革中坚持党的领导加强党的建设的若干意见》和《关于加强和改进企业国有资产监督防止国有资产流失的意见》，确定了国企改革的大方向。

在近十年中国经济高速发展的过程中，国有企业的力量得到了壮大，对市场的影响力和控制力不断增强，尤其是对市场资源的配置比过去更能发挥影响。

做强做优国有企业，不断增强国有经济活力、抗风险能力的必要性毋庸置疑，但也应该看到，一定程度上，在集团利益固化的背景下，之前的很多改革只能“零敲碎打”来推进。

在中央层面，以央企兼并重组为代表的国企改革拉开了新的序幕。国家大力推动国企合并的原因可能有两个：一是减少国企数量；二是着眼于“走出去”。从李克强总理关于“产业输出”的说法来看，后者更为政府所看重。在地方层面，目前已有北京、上海、广东等20多个省市出台国资国企改革方案，其中近半明确了改革的时间表和目标。

值得注意的是，国企改革的实质应该是解决国有经济在中国市场的地位，通过改革建成一个最有利于中国市场经济发展、提高经济效率的市场体系。其外在表现，首先是打破国有企业的垄断，其次是市场放开。

就目前来看，国企改革有一些根本性的问题值得关注。

第一，国企改革的目的是什么？是为了国企本身的竞争力，还是为了市场化改革？从目前情况看，决策部门推动改革的最大目的是试图解决国企市场竞争能力不足，或者在海外市场相互恶性竞争的问题。如果如此，本轮国企改革应该是偏重于“功能性”的改革，离建立市场化机制的要求恐怕还有一定距离。

第二，国企改革的目标是什么？当前对国有经济发展和国企改革的看法有“四论”：一是“命门论”，即国有经济是“命门”；二是“基础论”，即国有经济是国民经济的重要基础；三是“加强论”，国有企业只能加强，不能削弱；四是“防流失论”，不能在改革中造成国有资产流失。

因此有人认为，国企改革的根本目标是强化国有经济的支柱性地位。国有企业的改革应该实现两个最终目标：一是使国有资产实现持续的增值，充实广义的政府财力；二是推动中国的市场化改革，最终构建出真正意义上的市场经济体系。

做强国企并不等于继续单纯地做大国企规模，实际上，收缩规模、提高资产质量、转换国有资产形式，也是做强国企的重要方式。国企改革更重要的任务是配合市场化改革，如果国企改革不能给市场化进程带来好处，那么改革的方向就值得商榷。

第三，国企应该如何改革？有学者认为，当前国企已经部分“异化”为局部人的利益集团。中央巡视组对国企的巡视也证实了这一点。

但这些问题大部分都是体制性的——正是由于国企体制，国有企业才变成了谁都想咬一口的“唐僧肉”，成为利益输送的源头。对于“异化”严重的国企，现有的改革方案能否治病救急？

第四，国企改革的思路是什么？从中长期看，国企改革应该坚定地推动市场化进程，政府从利益市场中逐步退出。但目前，从管企业到管资产的国有资本运营改革进展缓慢。表面是由于制度设计和操作难度较大，但真正的难点还是国有资本投资管理权之争。

因此，在下阶段国企改革中，需要在以下几个方面取得进展：一是加强金融支持国企改革的力度，降低民营企业融资的门槛与成本；二是完善企业治理结构，民资参与改革可以通过进入董事会的方式获得发言权；三是强化市场机制对国企改革的约束，既要让改革有足够的吸引力，又要避免利益输送与国有资产流失。

此外，对于那些涉及公共利益的项目，还需要保证改制后的企业能够按照合理的价格提供充足的公共品，不能因改革令公共利益蒙受损失。

总之，国企改革的核心应该是市场化改革。正如经济学家钟伟教授所言，现在围绕国企改革的花样太多，真东西太少。如果国企改革一不卖股权，二不开放市场垄断，三不改善公司治理，那么这些所谓的改革，就有可能沦为不让市场机制发挥关键性作用的假改革。

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